国元证券2017年中报点评:投行实力彰显,员工持股释放活力
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事件:近日公司公布半年报:公司上半年实现营收15.7亿,同比增12%,实现归母净利润5.1亿,同比增0.62%。收入结构持续改善,盈利水平优于行业平均。

事件:国元证券2017H实现营业收入15.7亿元(YoY+12%),净利润5.2亿元(YoY+1%),归母净资产206亿元(YoY+5%)。加权平均ROE2.46%,杠杆率为2.8倍。

维持“增持”评级,维持目标价16.81元/股。公司2017H实现营收15.72/5.14亿元,同比+12.03%/+0.62%,业绩基本符合预期。截止2017年6月底,公司归母净资产205.89亿,较年初下降0.74%。考虑到公司投行及自营业绩表现优异,调整公司17-19年EPS为0.50/0.54/0.61元(调整前17-19年EPS为0.43/0.47/0.61元)。维持目标价16.81元/股,增持。

    投资要点:

    经纪业务深耕安徽,信用业务规模扩大。

    自营业绩靓丽,投行稳健增长,收入结构持续改善。①公司经纪业务区位优势显著,网点建设加快,下一步市场份额有望保持稳定。17H股基市占率0.89%,较16年底持平,综合佣金率较16年下滑7%至3.59%%,下滑幅度略高于行业,继续下降空间有限;②投行业绩突出,后续储备项目充足、业绩将加快释放。报告期内业绩同比增速近3%远超行业,主要系加大团队引进带来可观业务增量,目前在会IPO项目12单,行业排名第12,报审IPO项目50单,行业排名第9;③自营同比增幅超过85%,固收配置比例提升,风格稳健,全年业绩优秀可期;④公司信用业务保持传统优势,报告期内两融和股票质押规模和份额双双增长,定增资金到位将助力信用业务稳健发展。

    自营、资管稳步提升,是推动公司业绩跑赢行业平均的两大驱动因素:公司自营业务准确把握市场节奏,固定收益业务继续从一级市场配置信用债,积极进行回购交易,降低资金成本;权益投资先后把握“一带一路”、“国企改革”等主题机会,整个自营板块实现利润3.5亿,同比增长2.2倍。资产管理业务领域在监管趋紧背景下,积极创新,公司资产管理规模达1098亿,同比增16%,其中集合类产品186亿,同比增19%,上半年公司资产管理业务收入5891亿,同比增79%。

    (1)经纪业务深耕安徽。2017H公司实现代理买卖证券业务手续费及佣金净收入3.6亿元(YoY-29%)。根据Choice统计公司上半年市场份额为0.9%,基本稳定;据测算公司佣金率为万分之3.3,降幅趋缓且接近行业平均水平。公司新获准成立13家分支机构,未来将进一步增强互联网投顾服务能力,形成线上线下联动发力;同时考虑到公司在安徽省内具有领先优势,我们预计2017年公司股基交易额市场份额在0.9%左右,佣金率维持在万分之3.2。

    公司员工持股计划第1期将于8月底解禁,持股价9.25元/股,占公司总股本1.1487%,员工持股将为公司释放活力。公司三年期42.87亿定增已于4月底过会,完成后将大大提升公司整体资本实力。

    受市场交投活跃度降低影响,公司经纪业务净收入下滑24.4%,但市占率和佣金率均已企稳回升,预计未来零售经纪业务条线将趋势改善:上半年行业经纪业务交易额和佣金率双杀,上半年A股股基交易额下滑18.5%,行业佣金率预计下滑10%左右,在此背景下公司上半年经纪业务净收入5亿,同比下滑24.4%。面对行业竞争环境恶化,公司通过优化网点结构、盘活存量等举措积极应对,目前公司的经纪业务市占率连续两个季度环比改善,佣金率也已企稳回升,预计公司零售业务下半年经营业绩和市场地位将稳步提升。

    (2)信用业务规模有望继续扩大。公司信用业务外抓市场拓展,内抓风险管理,上半年实现利息净收入4.5亿元(YoY+20%),其中融资融券余额升至112亿元(YoY+18%),股票质押回购余额升至66亿元(YoY+46%),增长略超此前预期。在定增方案中,公司计划募资30亿元用于扩大信用交易业务,我们预计2017年公司融资融券余额升至129亿元左右,股票质押回购余额76亿元左右。

    催化剂:市场活跃度提升;证券行业监管政策出现边际放松。

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